Finanzen

US LIFE SETTLEMENTS US Life Settlements: Lebendig wie noch nie

Fotolia

Fotolia

Ein neues Marktpreismodell revolutioniert den Umgang mit Zweitmarktpolicen.

Attraktives Geschäftsmodell

Ein Handel mit Lebensversicherungsverträgen in den USA entsteht, wenn Versicherungsnehmer aufgrund von veränderten Lebensumständen oder bei Geldbedarf den Versicherungsvertrag vorzeitig beenden möchten. Bei einer vorzeitigen Rückgabe des Vertrages an die Versicherungsgesellschaft fällt der Rückkaufswert dementsprechend gering aus. Über den US-Life-Settlement-Markt haben die Versicherten die Möglichkeit erhalten, sich aus der Abhängigkeit ihrer Versicherungsgesellschaft zu befreien und konnten erstmalig ihre Versicherungspolice an den Meistbietenden verkaufen.

Herausforderungen meistern

Komplexität und geringe Transparenz in einem begrenzten Markt stellen Anleger vor Herausforderungen, wenn es darum geht, das Langlebigkeitsrisiko preislich abzubilden. Die Lebenserwartungsschätzungen divergieren zwischen den einzelnen Medical Underwritern und weisen teilweise Divergenzen zu den prognostizierten Mortalitätsraten auf. Zu optimistische Lebenserwartungsschätzungen führen bei der Bewertung der Policen u.a. zu überhöhten Einkaufspreisen und zu einem zusätzlichen Liquiditätsbedarf (Prämien).

Aus Fehlern der Vergangenheit lernen

Die Lebenserwartungsschätzungen waren damals aufgrund mangelnder Erfahrung und einer spärlichen Datenlage mit einer großen Unsicherheit behaftet. Fehlende Transparenz im Markt erlaubte einigen Marktteilnehmern, die Komplexität der Erstellung von Lebenserwartungsschätzungen systematisch zum eigenen Vorteil zu nutzen. Erst durch das Aufkommen des Tertiärmarktes wurden solche Fehleinschätzungen offensichtlich. Nach der Bereinigung durch den Markt etablierten sich schließlich vier große Medical Underwriters, welche den Ansprüchen der institutionellen Investoren genügen konnten und heute das Gros der Lebenserwartungsschätzungen erstellen.

Aber nicht nur die Schätzungen der Lebenserwartungen zeigten sich anfällig für Manipulationen; auch die Preisstellung von Life Settlements bot Anlass zur Irreführung von Investoren, sowohl auf Seiten der Bewertung von Policen-Portfolios als auch auf Seiten des Policen-Handels. Im Wissen, dass weder Regulierungsbehörden noch die Prüfungsgesellschaften über die notwendigen Daten verfügten, um die Diskontsätze zu verifizieren, nutzen einige Manager diese Freiheit großzügig aus, um Portfolios stetig aufzuwerten. Die Aufwertungsgewinne waren hypothetischer Natur und entstammten einerseits Unwissen und andererseits einer missbräuchlich angewendeten Mark-to-Model-Bewertungsphilosophie. Das Bewertungsproblem wurde jedoch sichtbar, als die Manager aus Liquiditätsgründen gezwungen waren, Policen am Markt zu verkaufen. Es folgten einschneidende Abwertungen, die Einstellung von Rücknahmen oder gar die Liquidation von Fonds.

Ethikfrage im Wandel der Zeit

Die Ethikvorstellung stammt noch aus den 80er-Jahren, als HIV-Infizierte ihre Behandlungskosten über den Verkauf ihrer Policen finanzierten. Damals profitierten die Anleger von der Notsituation der Versicherten, weil der Markt damals stark intransparent war und sich erst noch entwickeln musste. Weitere Sachverhalte, die als ethisch fragwürdig angeführt werden, sind: "Mit dem Tod macht man kein Geschäft" und "der Investor profitiert zusätzlich vom verfrühten Ableben der versicherten Person".

Es gibt viele Geschäftsmodelle mit dem Ableben eines Menschen als zentralem Faktor, die gesellschaftlich und ethisch akzeptiert sind. So profitieren Bestattungsinstitute, Friedhofsbetreiber oder Krematorien von erhöhter Sterblichkeit, sei es durch Kriege, Naturkatastrophen oder dem Ausbruch tödlicher Krankheiten. Auch in den Pensionskassensystemen hat die Entwicklung der Sterblichkeit einen entscheidenden Einfluss. Je früher die Mitglieder versterben, desto mehr profitieren die Verbleibenden. Auch dieses Geschäftsmodell wird nicht als unethisch bezeichnet. Ganz im Gegenteil: Es gilt als ein Grundpfeiler der Gesellschaft. Diese Formen des "Vom-Tod-Profitierens" werden zweifelsfrei als wichtiger gesellschaftlicher Beitrag gewertet.

Isoliert betrachtet führt das Entstehen von Umsätzen und Gewinnen aus den Geschäften mit dem Tod nicht automatisch zu einem Ethikproblem. Zentraler Anknüpfungspunkt der Ethikdiskussion ist das "Wie". In diesem Falle also: Unter welchen Umständen muss die versicherte Person seine Police verkaufen?

Die Diagnose einer schweren Erkrankung kann den Versicherten ganz unerwartet und plötzlich vor hohe finanzielle Herausforderungen für Behandlung und Pflege stellen. Da der Käufer einer Versicherungspolice den Gesundheitszustand kennt, wird von Kritikern unterstellt, dass der Käufer im Bewusstsein dessen, dass der Verkaufserlös für die Finanzierung der Behandlungskosten verwendet und rasch benötigt wird, den Verkaufspreis zu Ungunsten der versicherten Person weiter drückt. Gleichzeitig kann aber auch der Versicherte seinen Gesundheitszustand absichtlich schlecht darstellen, um eine kurze Lebenserwartung zu suggerieren und damit zu einer hohen Auszahlung zu gelangen. Eine klare Beurteilung, wer in einem konkreten Falle in der stärkeren Position steckt, ist schwierig. Dies umso mehr, wenn es sich um einen funktionsfähigen Markt handelt. Die Risiken für Käufer und Verkäufer sind gleichmäßig verteilt.

Früher war der Markt beziehungsweise die Nachfrageseite im Vorteil, denn der Verkaufsdruck traf auf folgende Umstände: Aufgrund mangelnder Informationen konnte der Verkäufer den Preis der Police nicht einschätzen. Aufgrund unzureichender Regulierung bestand damals die Gefahr, dass Makler und Broker die Interessen des Verkäufers nicht vollumfänglich wahrgenommen haben (Stichwort: Provisionen). Dazu kam noch das Unwissen der Verkäufer, welche nicht um die Existenz eines Life-Settlement-Marktes wussten. Somit profitierten Käufer von der Tatsache, dass Zwischenhändler keine oder nur unzureichende Konkurrenzangebote einholten. Ferner war die Konkurrenzsituation unter den Käufern noch schwach ausgeprägt. Zudem ist der Sachverhalt wichtig, dass der Anteil der sogenannten "Viaticals" (krankheitsbedingte Lebenserwartung geringer als Jahre) lediglich ca. drei Prozent des Gesamtmarktes ausmacht.

Wer verantwortungs- und sinnvoll agieren möchte, kommt nicht daran vorbei, sich der Ethikfrage neu zu stellen. Sonst fördert er das System der zu tiefen Rückkaufswerte. Daran kann kein Versicherungsnehmer, ungeachtet in welcher Situation er sich befindet, Interesse haben.

Vielversprechende Transformationsphase

Der Life-Settlement-Markt befindet sich in einer Umbruchsphase. Während verschiedene Asset Manager immer noch versuchen, durch künstlich überhöhte Bewertungen ihrer Fonds Kapital anzuziehen, sind andere Fonds dazu übergegangen, ihre Anlageprodukte zu Marktpreisen zu bewerten. Aber nicht nur die Bewertung der Policen ist ein Kriterium für den Erfolg eines Fonds, auch seine Anlagestrategie und ihre konsequente Umsetzung sind entscheidend. Immer mehr Marktteilnehmer erkennen die Zeichen der Zeit und arbeiten seit einigen Jahren daran, den Life-Settlement-Markt auf eine solide Grundlage zu stellen. Die klare Regulierung des Policen-Handels und des Medical Underwriting sind eine gute Voraussetzung, um das verlorene Vertrauen in die Anlageklasse zurückzugewinnen. Allerdings liegt es in der Natur der Sache selbst, dass eine Anlageklasse nur vorangetrieben werden kann, wenn der Marktzugang für Investoren nicht wie bisher auf einer Mark-to-Model-Bewertungsphilosophie basiert, sondern einen Mark-to-Market-Ansatz heranzieht. Nur so haben Investoren die Möglichkeit, sich ein unabhängiges Bild über Preise, deren Volatilität und die Veränderungen von Angebot und Nachfrage zu machen.

Neue Pioniere stellen sich den Herausforderungen

Auch Universitäten haben sich jüngst intensiv mit der Anlageklasse auseinandergesetzt. Neben der London Business School haben sich vor allem die Universitäten in St. Gallen und Ulm hervorgetan. Analysiert wurden in erster Linie die Bewertung von Fonds und die Qualität der Lebenserwartungsschätzungen. Auch die Life-Settlement-Verbände haben ihren Beitrag zur Standardisierung der Industrie geleistet. Die Hauptrolle allerdings spielen spezialisierte Firmen, die begonnen haben, Marktpreisinformationen zu sammeln und relevante Preistreiber zu identifizieren. Es ist heute möglich, Unter- oder Überbewertungen von Policen und Portfolios aufzudecken.

Wachstumstreiber wirken ungebrochen

Die Wachstumstreiber sind die Weiterentwicklung des Marktes durch eine zunehmende Professionalisierung der Marktteilnehmer, neue wissenschaftliche Erkenntnisse, verbesserte Lebenserwartungsschätzungen, erhöhte Regulierung, zunehmende Bewertungstransparenz, sowie das erwartete steigende Angebot an Policen (Babyboomer, wachsender Bekanntheitsgrad, Policen über den Zweitmarkt veräußern zu können) und die Etablierung eines funktionierenden Drittmarktes.

Innovationen sind der Schlüssel zum Erfolg

Der Schlüssel zum Erfolg ist die Implementierung eines Mark-to-Market-Bewertungsmodell auf Stufe IFRS Fair Value Level 2. Damit wird erstmals die Offenlegung der Preisvolatilität von US Life Settlements ermöglicht. Diese Transparenz ist zwingend notwendig, da die bis anhin angewandte Methode der Mark-to-Model-Bewertung in der Vergangenheit zu großen Verwerfungen in der Fondsbewertung führte. Aus diesem Grunde arbeiten Fondsanbieter an einem Bewertungsmechanismus , der das Fondsportfolio monatlich durch drei Provider bewerten lässt. Diese zeichnen sich dadurch aus, dass Sie unabhängig agieren, über eine Lizenz verfügen, etablierte Marktteilnehmer sind und im Markt substanzielle Brokerumsätze erzielen. Policen werden einzeln analysiert und dem Marktpreis gegenübergestellt. So ist eine Bewertung nach IFRS Fair Value Level 2 möglich.

Was zeichnet die Anlageklasse aus?

Die Rendite ist kaum abhängig von makroökonomischen Einflüssen. Sie unterliegt keinen hochkomplexen Algorithmen, sondern basiert grundsätzlich auf der Sterblichkeit der Versicherten. Ferner handelt es sich derzeit um einen ausgeprägten Käufermarkt, da die Nachfrage aufgrund der Fehler der Vergangenheit stark nachgelassen hat. Es ist davon auszugehen, dass vor diesem Hintergrund zumindest in einer Übergangsphase des Marktes Renditeerwartungen von derzeit neun Prozent realistisch sind, wobei First-Movers bzw. Fast-Followers in den ersten Jahren überproportional profitieren dürften. Im Gegensatz zu Private-Equity-Anlagen, welche eine ähnliche Renditeerwartung bei vergleichbarer Investitionsdauer aufweisen, muss die Performance der Investition nicht zwingend durch einen Verkauf der Anlagen erzielt werden. Bei Life Settlements besteht neben dem Verkauf der Policen im Tertiärmarkt immer die Möglichkeit, die Policen bis zum Ableben des Versicherten zu halten und die erwartete Rendite zu realisieren. In dieser Hinsicht handelt es sich bei Life Settlements um ein "self-liquidating asset".

Anleger profitieren vom Neuanfang

Investitionen in US Life Settlements offerieren Investoren eine willkommene Möglichkeit zur Diversifikation ihrer Portefeuilles von traditionellen Kapitalmarktanlagen. Neben der Diversifikation bieten US Life Settlements auch attraktive risikoadjustierte Renditen.

Die Forderung aus Versicherungspolicen genießt gegenüber anderen Verpflichtungen der Versicherung Vorrang. Durch diese Vorrangstellung ist das Gegenparteirisiko bei Life Settlements stark reduziert und das Kreditrisiko bei Life Settlements stark reduziert, was gerade in Zeiten hoher Verschuldung eine willkommene Anlagealternative darstellt.

Das stabile Angebot von Life Settlements im Zweitmarkt und der aktuelle Angebotsüberhang (Käufermarkt) führen dazu, dass davon ausgegangen werden kann, dass die erwarteten Renditen auch in Zukunft attraktiv bleiben werden.

Langlebigkeitsrisiken korrelieren nicht mit den Risikokomponenten traditioneller Anlageklassen. Life Settlements eignen sich daher ideal zur Diversifizierung eines Portfolios.